[비즈니스포스트] 삼성전자와 SK하이닉스의 메모리 반도체 사업이 장기공급 계약을 바탕으로 안정적으로 성장할 것을 반영해 기존 주가순자산비율(PBR) 대신 주가수익비율(PER)로 기업가치를 평가해야 한다는 주장이 힘을 얻고 있다.

주요 메모리 고객사들의 장기공급계약(LTA) 수요가 급증하고 있어, 과거와 달리 삼성전자와 SK하이닉스도 미국 빅테크처럼 향후 수년 동안의 실적 예측이 가능해졌다는 것이다.

이미 미국 메모리 기업 마이크론은 PER을 기준으로 재평가를 받기 시작했는데, PER을 기준으로 삼성전자와 SK하이닉스의 몸값을 계산하면 현재보다 가치가 2배 이상 오를 수 있다는 분석도 나온다.

◆ UBS, 마이크론 목표주가 3배 상향

26일(현지시각) 미국 마이크론 주가가 전날보다 19.29% 급등한 895.8달러에 거래를 마쳤다. 바로 전날인 25일 마이크론의 목표주가를 기존 535달러에서 1625달러로 상향 조정한 글로벌 투자은행 UBS의 보고서가 시장이 미친 파급력이 주목을 받고 있다.

UBS는 마이크론의 2027년, 2028년, 2029년 주당순이익(EPS)을 기존 133달러, 122달러, 77달러에서 155달러, 167달러, 117달러로 상향 조정했다. 이와 함께 12개월 선행 예상 순이익에 PER 15배를 곱해 마이크론의 목표주가를 기존보다 3배 이상 높였다.

UBS는 그동안 메모리 기업에 PER 대신 PBR을 활용해 목표주가를 제시해왔다. 지난 2월에는 SK하이닉스에 PBR 3배를 적용해 목표주가를 100만 원으로 제시하기도 했다.

하지만 최근 메모리 산업을 바라보는 관점을 바꾸기 시작한 것이다.

과거 메모리 기업 가치평가에 PER 대신 PBR를 활용했던 근거는 산업 특성상 높은 실적 변동성에 있었다.

메모리는 시황에 따라 흑자와 적자를 오가는 대표적 경기 민감주로, 예측이 불가능한 이익을 바탕으로 가치를 계산하는 PER보다 자산 바탕의 PBR이 더 유용한 것으로 평가됐다.

PER은 기업이 버는 순이익에 비해 주가가 몇 배로 평가받고 있는지를 나타내는 지표다. 반면 PBR은 기업이 가진 '장부상 자산'에 비해 주가가 몇 배로 거래되고 있는지를 나타내는 지표여서, 실적 변동 폭이 크더라도 좀 더 일관된 기업가치를 구할 수 있다.

그러나 메모리 기업이 장기공급계약(LTA)를 통해 향후 안정적으로 이익을 확보할 수 있는 구조를 갖추기 시작하면서, 메모리 반도체 기업도 자산이 아닌 이익을 기준으로 몸값을 계산하는 것이 합리적이라는 논리가 점차 설득력을 얻고 있다.

최근 메모리 산업에서 LTA는 최근 3~5년 단위로 물량과 가격 조건(고정거래가격)을 약정하는 형태로 진행되고 있다.

UBS 측은 "메모리 기업 DDR D램 생산물량의 최대 30%가 조만간 현재 수준보다 약간 낮은 가격으로 장기공급계약(LTA)을 맺게 될 것"이라며 "마이크론은 단기 수익 일부를 양보하는 대신 수요 가시성을 확보하고, 더 안정적 수익 구조를 갖추게 될 수 있다"고 분석했다.

UBS 측은 업황 하락기에 마이크론의 실적 방어력이 이전보다 2배 이상 강해질 것으로 전망했다.
  ◆ 삼성전자·SK하이닉스 가치 평가도 변화 움직임

현재 삼성전자와 SK하이닉스의 12개월 선행 예상 순이익 기준 PER은 각각 7~7.5배에 그친다. 마이크론처럼 PER 15배로 부여한다면 현재보다 기엄가치가 2배 더 오를 수 있는 셈이다. 

아직 국내 증권사들은 대부분 PBR 기준으로 삼성전자와 SK하이닉스의 목표주가를 계산하고 있다.

한화투자증권은 지난 4일 삼성전자의 2026년 예상 주당순자산(BPS)에 PBR 3배를 곱해 목표주가 33만 원을, SK하이닉스는 PBR 3.8배를 적용해 목표주가 163만 원을 제시했다. 유진투자증권도 삼성전자에 PBR 2.7배, SK하이닉스에 PBR 3.3배를 적용해 각각 36만 원, 230만 원의 목표주가를 내놓았다.

하지만 국내에서도 점차 변화의 움직임이 감지되고 있다.

SK증권은 지난 7일 국내 증권사 가운데 처음으로 PER을 기준으로 목표주가를 내놨다. 삼성전자와 SK하이닉스의 PER을 각각 13배, 10배로 적용해 목표주가를 각각 50만 원, 300만 원으로 제시한 것이다.

한동희 SK증권 연구원은 "최근 메모리 주가 랠리의 핵심은 인공지능(AI) 관련주 내 메모리에 대한 현저한 저평가 인식이며, 이는 메모리 ‘이익 창출력’의 구조적 제고에 대한 신뢰에 기반한다"며 "업황 강세를 수급의 일시적 미스매치로 해석하지 않기 시작한 것"이라고 분석했다.

노근창 현대차증권 연구원도 13일 PBR과 PER을 산술평균하는 방식으로 삼성전자 목표주가를 산정하며 "메모리 업황의 변동성이 과거 대비 줄 수 있기 때문에 기존 PBR 가치평가는 삼성전자의 실적 개선 속도와 규모를 충분히 반영할 수 없다"며 "가치평가 도구도 변화가 필요한 시점"이라고 진단했다.

다만 메모리 반도체 산업의 고유한 '경기 순환성'은 없어지지 않을 것이란 주장도 존재한다.

글로벌 자산운용사 블루박스의 포트폴리오 매니저인 윌리엄 드 게일은 25일(미국 현지시각) CNBC와 인터뷰에서 "역사적으로 메모리 시황이 좋을 때마다 시장에서는 이제 구조가 바뀌었다는 주장이 반복돼 왔지만 결과적으로 예외없이 공급 과잉과 함께 큰 폭락이 있었다"고 주장했다.

삼성전자 디바이스솔루션(DS)부문장 사장을 역임했던 경계현 고문도 지난 18일 서울 양재동 엘타워에서 열린 한국공학한림원 포럼에서 "2027년 하반기부터는 메모리 가격 하락도 고민해 봐야 한다"며 "빅테크의 설비투자 대비 이익 회수가 낮아질 경우 투자 축소 가능성이 있다"고 경고했다. 나병현 기자